Giá trị cộng hưởng là gì? Giá trị cộng hưởng thêm trong M&A?

1. Giá trị cộng hưởng là gì?

Cộng hưởng là khái niệm cho rằng giá trị và hiệu suất của hai công ty khi được kết hợp với nhau trong sáp nhập và mua lại (M&A) sẽ lớn hơn tổng giá trị và hiệu suất của từng công ty khi chúng hoạt động riêng biệt.

Cộng hưởng được sử dụng phổ biến nhất trong bối cảnh M&A. Cộng hưởng, hoặc lợi ích tài chính tiềm năng đạt được thông qua việc kết hợp các công ty, thường là động lực đứng sau các vụ sáp nhập.

Thuật ngữ “cộng hưởng” (synergy) có nghĩa là “làm việc cùng như nhau” (working together) có nguồn gốc từ từ Hy Lạp “sunergos”. Cộng hưởng được hiểu là hiệu ứng kết hợp được tạo ra bởi hai hay nhiều phần, yếu tố, hay cá nhân. Như vậy, các nỗ lực kết hợp có thể tạo ra cả cộng hưởng tích cực (dương) và tiêu cực (âm). Tuy nhiên, giá trị cộng hưởng thường được tuyên bố là tích cực khi việc kết hợp có giá trị lớn hơn so với tổng được tính một cách cơ học của các phần.

Cộng hưởng được Sirower định nghĩa là “sự tăng lên khả năng cạnh tranh và dẫn đến dòng tiền (cash flow) vượt quá những gì hai doanh nghiệp tạo ra một cách độc lập”. Sau đó, định nghĩa về cộng hưởng cũng được bổ sung – cộng hưởng là một dạng quy trình tạo giá trị chung mà qua đó lợi thế cạnh tranh được tăng lên – “Cộng hưởng xảy ra kkhi năng lực được chuyển giao giữa các doanh nghiệp M&A cải thiện vị trí cạnh tranh của doanh nghiệp hợp nhất và sau đó là kết quả hoạt động của doanh nghiệp hợp nhất đó”.

Phần lớn các thương vụ M&A đều dựa trên việc cộng hưởng trong quá trình tạo ra giá trị, trong khi một số khác là vì các lý do phi cộng hưởng. Nhiều thương vụ M&A rất khó có thể được cổ đông thông qua vì khoản chi phí khổng lồ phải trả cho doanh nghiệp mục tiêu – khoản chi phí này lớn hơn nhiều giá trị thực của doanh nghiệp mục tiêu. Trong các trường hợp đó, động cơ cộng hưởng thường được sử dụng để biện minh cho việc thuyết phục cổ đông phê chuẩn việc thực hiện thương vụ.

Theo nghiên cứu của Mark & Mirvis, 2/3 số thương vụ M&A thất bại ngay từ khâu ước tính giá trị sẽ đạt được trước khi ký kết. Tạp chí The Economist vào năm 200 trích dẫn số liệu của KPMG đã ước tính hơn 1/2 số vụ M&A làm gảim giá trị của các cổ đông. Lý do không phải do kỹ thuật đánh giá yếu kém mà do thất bại trong việc đánh giá giá trị cộng hưởng hay do việc trả phí khuyến khích thực hiện M&A (premium) – khoảng chênh lệch giữa giá ước tính và giá thực tế phải trả cho doanh nghiệp mục tiêu – quá mức so với giá trị cộng hưởng tiềm năng có thể thấy được từ việc sáp nhập. Việc đánh giá những lợi ích tương lai từ hoạt động M&A (như giá trị cộng hưởng) không hề đơn giản và do vậy việc thực hiện hợp nhất để đạt được giá trị cộng hưởng không được thực hiện hay không được tập trung đúng mức. Vì giá trị cộng hưởng trong nhiều trường hợp là cơ sở để doanh nghiệp đi mua đàm phán khoản chi phí tối đa có thể trả cho doanh nghiệp mục tiêu, việc nhận thức sâu sắc về động cơ và giá trị cộng hưởng và phương pháp để đánh giá và bóc tách giá trị cộng hưởng giữa doanh nghiệp đi mua và doanh nghiệp mục tiêu (bên bán) là rất cần thiết.

Gia trị cộng hưởng trong tiếng Anh là “Synergy”.

2. Giá trị cộng hưởng thêm trong M&A:

M&A được thực hiện với mục tiêu cải thiện hiệu quả tài chính của công ty cho các cổ đông. Hai công ty có thể hợp nhất để tạo thành một công ty có khả năng tạo ra nhiều doanh thu hơn khả năng của từng công ty độc lập; hoặc tạo ra một công ty có thể loại bỏ hoặc hợp lí hóa các qui trình dư thừa, giúp giảm đáng kể chi phí.

Vì nguyên tắc này, giá trị cộng hưởng tiềm năng sẽ được kiểm tra trong quá trình M & A. Nếu hai công ty có thể sáp nhập để tạo ra qui mô hoặc hiệu quả  lớn hơn, thì đôi khi sẽ được gọi là sáp nhập cộng hưởng.

Các cổ đông sẽ được hưởng lợi nếu giá cổ phiếu sau sáp nhập của một công ty tăng lên do hiệu ứng cộng hưởng của thương vụ. Giá trị cộng hưởng được dự kiến sẽ thu được thông qua việc sáp nhập có thể được qui cho các yếu tố khác nhau, chẳng hạn như tăng doanh thu, hợp tác giữa các nhân tài, kết hợp công nghệ hoặc giảm chi phí.

Ví dụ, khi Công ty Proctor & Gamble (P&G) mua lại Gillette vào năm 2005, một bản tin của P&G đã trích dẫn rằng “công ty đã tăng các mục tiêu tăng trưởng do khả năng tạo ra giá trị cộng hưởng đến từ sự kết hợp của P&G và Gillette. Công ty cũng mong sẽ tạo ra được cộng hưởng chi phí (số chi phí hoạt động dự kiến sẽ giảm được sau khi sáp nhập hai công ty) từ 1 đến 1,2 tỉ USD và tăng doanh thu một năm đến mức khoảng 750 triệu USD vào năm 2008 “.

Trong cùng một thông cáo báo chí, chủ tịch kiêm giám đốc điều hành của P&G là A.G. Lafley tuyên bố: “Cả hai đều là những công ty đứng đầu ngành, và chúng tôi sẽ còn mạnh mẽ hơn và tốt hơn khi kết hợp cùng nhau.” Đây chính là ý tưởng đằng sau cộng hưởng: bằng cách kết hợp hai công ty sẽ tạo ra được kết quả tài chính tốt hơn những gì mỗi công ty có thể đạt được một mình.

Ngoài việc sáp nhập với một công ty khác, một công ty cũng có thể cố gắng tạo ra hiệu ứng tổng hợp bằng cách kết hợp các sản phẩm hoặc thị trường. Ví dụ: một doanh nghiệp bán lẻ bán quần áo có thể quyết định bán chéo sản phẩm bằng cách cung cấp các phụ kiện như trang sức hoặc thắt lưng để tăng doanh thu.

Cộng hưởng có thể không nhất thiết phải có giá trị tiền tệ; nhưng có thể giúp giảm chi phí bán hàng hoặc tăng biên lợi nhuận; hoặc tăng khả năng tăng trưởng trong tương lai.

Giá trị cộng hưởng cũng có thể âm; đó là khi giá trị của công ty sau khi sáp nhập nhỏ hơn tổng giá trị của các công ty nếu chúng hoạt động độc lập. Điều này có thể xảy ra nếu các công ty bị sáp nhập gặp phải rắc rối do phong cách lãnh đạo và văn hóa của mỗi công ty rất khác nhau.

3. Cộng hưởng tích cực và cộng hưởng tiêu cực:

Cộng hưởng tích cực

Giống như tăng trưởng và đa dạng hóa, cộng hưởng là một trong các động cơ chính yếu của M&A. Các nhà quản lý thường đánh giá thương vụ M&A qua việc dự đoán giá trị cộng hưởng sẽ đạt được để biện minh cho giá mua phải trả cho doanh nghiệp mục tiêu trong từng thương vụ cụ thể.

Bradley và các cộng sự cho rằng các doanh nghiệp cùng đấu thầu mua lại một doanh nghiệp mục tiêu cố gắng tận dụng cơ hội thay đổi xuất phát từ việc kết hợp 2 doanh nghiệp để tạo ra lợi nhuận. Các thay đổi này gồm thay đổi về cung, cầu, đổi mới công nghệ, hay đầu tư bởi doanh nghiệp đi mua. Giá trị cộng hưởng sẽ được tạo ra thông qua việc thay thế ban quản trị cũ bằng một ban quản trị tốt hơn, việc đạt được lợi thế nhờ quy mô, việc nâng cao các kỹ thuật sản xuất, sự kết hợp các nguồn lực và tài sản, việc tăng quyền năng thị trường và các cơ chế tạo ra giá trị khác.

Với phần lớn doanh nghiệp, cộng hưởng phản ánh việc loại trừ những chi phí không cần thiết gắn với quản trị, phân phối, sản xuất, tiếp thị và bán hàng… Đặc biệt, việc giảm bớt các trang thiết bị và việc đóng cửa bớt các cơ sở/chi nhánh sản xuất kinh doanh hay việc cắt giảm nhân công thông thường dẫn đến cộng hưởng. Doanh nghiệp luôn xem xét cộng hưởng theo khía cạnh tích cực – lợi ích mà doanh nghiệp đi mua đạt được như việc bổ sung thêm những sản  phẩm mới vào danh mục sản phẩm hàng hóa của mình, việc cải thiện doanh thu, khả năng tăng cường tiếp thị và phân phối, việc cải tiến hiệu quả sản xuất và hiệu quả chi phí trong quá trình hợp nhất… Việc suy tính cộng hưởng trên tất cả những khía cạnh này giúp doanh nghiệp đi mua ước tính giá trị sẽ thu hồi được từ một thương vụ M&A cụ thể.

Cộng hưởng tiêu cực

Stephen Einhorn khi đề cập trong bài “Why you should pay for synegies” cho rằng có cả cộng hưởng tiêu cực, chẳng hạn như việc mất doanh thu do khách hàng tổ chức trước đây của cả doanh nghiệp đi mua và doanh nghiệp mục tiêu muốn duy trì nhiều nhà cung cấp, và lỗ vì doanh nghiệp đi mua xác định doanh thu biên nhất định có chi phí cao hơn so với lợi ích tài chính. Điều này được minh chứng qua ví dụ về một nhà sản xuất sơn và màu phủ (tráng) cùng với nhà phân phối của mình – một sự cộng hưởng quan trọng được thể hiện bởi hệ thống màu. Khi nhà sản xuất này đi mua lại một nhà sản xuất khác, trong trường hợp có thể tính đến được là hệ thống màu của 2 doanh nghiệp này hoàn toàn tương hợp. Điều này có thể khiến doanh nghiệp đi mua dễ dàng hợp nhất hệ thống sản phẩm và công nghiệp của doanh nghiệp bị thâu tóm mà không gây tốn kém.